华泰 | 交运：一季度客运量增价跌，货运盈利分化

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（来源：华泰证券研究所）

集运/机场/公路/港口/快递盈利同增，航空亏损同比扩大

1Q25交运主要子板块中，集运/机场/公路/港口/快递盈利同增，其余盈利偏弱。客运量增价跌，盈利分化：其中机场盈利继续恢复，客运铁路盈利同比持平，航空票价较弱，亏损同比扩大。货运需求和盈利均分化：1）集运/港口量价齐升，盈利同比提升；2）快递件量高增但竞争激烈，盈利同比小幅增长；3）油运/货运铁路需求偏弱，盈利同比下滑。展望之后，外部扰动仍存较大不确定性，我们看好内需为主的航空，受关税影响相对小的油运，高股息/盈利稳健的个股。

航空机场：航空票价较弱，亏损同比扩大；机场盈利持续恢复

1Q25民航供给增速放缓开始兑现，三大航+春秋+吉祥整体供/需同比提升4.8%/7.1%，客座率83.6%，同增1.8pct。不过票价同比表现较弱，根据航班管家数据，1Q25国内线含油票价均价747元，同降11.1%，使得航空板块盈利同比承压，三大航+春秋+吉祥+华夏归母净亏损26.8亿，同比扩大420%，仅华夏航空受益于其利用率提升及新支线补贴办法，盈利同比改善。机场板块，流量同比稳步提升、结构优化，叠加经营杠杆，盈利持续恢复。其中免税等非航业务受冲击较小的公司盈利恢复更快，白云机场录得3.0亿，已超过1Q19的2.2亿，深圳机场录得1.6亿，相比1Q19仅低6%。

航运港口：1Q25集运/港口盈利同比增长；油运/干散盈利同比下滑

1Q25：1）集运：中国出口集装箱运价指数CCFI均值同比增长4.6%，出口集装箱吞吐量向好叠加欧线长协运价同比大幅增长，集运公司盈利同比高增。2）干散/油运：整体需求偏弱，油运/干散公司盈利同比下滑。其中，油运BDTI运价均值同比下跌29.7%；干散BDI运价均值同比下跌39.1%。3）港口：全国港口累计货量/外贸货量/集装箱吞吐量同比表现+3.2%/+1.4%/+8.2%，受益于出口吞吐量增长和集装箱装卸费率提升，集装箱港口盈利同比增长；但以进口散货为主的港口盈利同比下滑，主因需求偏弱影响。

公路铁路：1Q公路景气度改善；高铁需求不佳、铁路煤炭运量下滑

1Q25 A股高速公路板块归母净利润同比增长5.4%。高速货车流量弱复苏，1-2月/3月全国高速货车日均通行量同比增长4.4%、3.0%（交通部），其中去年1-2月冰雪灾害使基数偏低。居民出行方面，百度迁徙规模指数在1-2月/3月同比提高6.1%、1.3%。除内生增长外，上市公司亦有路产收购、坏账减少、改扩建通车的额外贡献。1Q全国铁路旅客周转量仅同比增长1.7%（国家铁路局）。1Q京沪航空平均票价同比下降10%（航班管家），对高铁客源产生分流，京沪高铁1Q归母净利仅同比持平。受煤炭库存高企与气温偏高的影响，1Q大秦铁路归母净利同比下降16%。

物流快递：快递收入增速远高于盈利增速；其他物流整体偏弱

1Q25物流板块整体盈利下滑。其中，1）快递行业收入同比+10.4%，但归母净利同比仅+0.8%，虽然件量依然同比高增（1Q25：+21.6%），但加盟制快递行业竞争加剧，单票价格承压，件均价降幅同环比均扩大（1Q24/4Q24/1Q25：-6.2%/-5.5%/-8.8%）。2）大宗供应链方面，1Q大宗品价格底部震荡，盈利同比下滑。3）航空货运方面，1Q量价仍较平稳，税前利润同比稳步提升。4）国际货代受即期运价同比下滑及供应链物流需求偏弱影响，1Q盈利同比下跌。

风险提示：贸易摩擦，经济低迷，油汇风险，竞争恶化。